0.개요
2018년 4월 투자기록입니다. 4월은 배당금 입금과 남북 관계 개선에 따른 시황 개선의 영향으로 오랜만에 월별 수익률이 (+)를 기록했습니다. 지난 3월 투자기록에서 현대모비스 분할 이슈에 대해서 어떤 식으로 대응을 할 것인지 고민중이라는 코멘트를 남겼습니다. 그리고 제가 찾은 답은 현대모비스 매도입니다. 또한 개인적으로 앞으로도 반도체에 대한 수요는 특히 DRAM에 대한 수요는 견조할 것이라고 예상하고 있는 상황에서 삼성전자의 주가가 하락하여 추가 매수하였습니다.
현재 포트폴리오 현황은 다음과 같습니다. 각각 한국투자증권과 KB증권 국내 투자 계좌 내용입니다.
이하 투자 행태에 대한 현황입니다.
이하 18년 일별 누적 수익률 자료입니다. 각각 한국투자증권과 KB증권 국내 투자 계좌 내용입니다.
1.변동사항
(+)
삼성전자우 비중확대
(-)
현대모비스 전량매도
(기타)
17년 배당금 입금
2.현재 포트폴리오 상황
1)S-OIL우
기다렸던 S-OIL우의 17 사업연도 배당금이 입금되었습니다. 투자원금 기준으로 약 8.6% 수준의 배당률입니다. 아주 만족스러운 배당금을 안겨준 S-OIL우이지만 동시에 불편한 소식도 전했습니다. 1분기 실적이 깨졌다는 소식입니다. 1분기 영업이익이 2.5천억원 규모로 시장의 기대를 큰 폭으로 하회했습니다. 실적 부진의 결정적인 원인은 가동률 하락과 OSP 상승이라고 생각합니다. 정기보수로 인해 가동률이 하락했고, 가동률이 하락하면 자연스럽게 생산단위당 배분되는 고정비의 규모가 커지기 때문에 영업이익률이 하락하는데, 거기에 더해서 유가 상승이 예상보다 빨랐던 까닭에 OSP 상승이 가격 전가로 이어지지 못하는 이중고로 인해서 실적이 크게 깨졌다고 생각합니다.
하지만 기본적으로 여전히 전방의 수요가 나쁘지 않은 상황이고, 아주 우호적이지는 않지만 그래도 아주 어려운 대외환경도 아닌 현재와 같은 상황이 유지된다면, 'RUC/ODC 설비'라는 대내적인 경쟁력 강화 대책이 준비된 상황에서 크게 문제가 될 것은 없다고 생각합니다.
물론 지켜봐야하는 리스크 요인은 있습니다. 'RUC/ODC 설비'는 S-OIL의 대규모 투자 프로젝트이기 때문에 엄청난 기회가 될 수도 있지만, 그 자체가 리스크로 작용할 수도 있습니다. 대규모 투자는 투자 시점에 바로 비용화되는 것이 아니라 자산화를 거쳐서, 가동시점부터 매년 감가비의 형식으로 비용화되기 때문입니다. 엄청난 규모의 투자로 장부가가 상당한 설비이기 때문에 아마 가동이 시작되는 시점부터 발생하는 감가비의 규모도 상당할 것입니다. 일단은 설비의 경제성이 당연히 감가비를 커버하고도 남을 것이라고 기대하고 있지만, 대규모 설비인만큼 가동 초기에 여러 문제가 발생할 수 있고, 해당 문제로 인해서 가동률이 하락하여 현금창출능력이 기대에 못미친다면, 자칫 엄청난 감가비로 인해서 단기적으로 오히려 짐이 될 수도 있기 때문입니다.
그래서 현재로서는 S-OIL이라는 기업을 체크함에 있어서, 대외적 변수(정제마진, 석유화학 스프레드, 유가) 등도 중요하지만 대내적 변수(설비의 가동실적)가 조금 더 중요한 시점이 아닐까 싶습니다.
2)현대차
개인적으로 투자를 할 때 고려해야하는 부분은 두 부분이라고 생각합니다. 하나는 실물시장과 기업 사이의 상황입니다. 즉, 기업의 사업 자체의 경쟁력에 대한 부분입니다. 그리고 다른 하나는 기업과 금융시장(투자자) 사이의 상황입니다. 즉 도식화해보면 다음과 같습니다.
'실물시장 <-A-> 기업 <-B-> 투자자(금융시장)'
전자에 해당하는 것이 A, 후자에 해당하는 것이 B 입니다. 굳이 이런 이야기를 꺼낸 것은 현대차의 상황을 이해하는데 있어서 필요하다고 생각하기 때문입니다.
제가 느끼는 바로는, 현대차의 경우 A의 상황은 개선되고 있습니다. 그리고 원래도 내재된 경쟁력이 있는 기업이기 때문에 사실 예상했던 바이기도 합니다. 부족한 SUV 라인업을 확충하고 있으며, 전반적인 모델의 품질도 개선되고 있습니다. 원래 현대차가 세계적인 자동차 브랜드에 비해서 가격경쟁력이 뛰어난 편이었지만, 사실 품질경쟁력 측면에서는 다소 흠결이 많은 편이었다고 생각합니다. BMW의 X3, X5 같은 모델과 현대자동차의 투싼, 싼타페 같은 모델은 비슷한 공간의 비슷한 세그먼트로 놓고 비교해보면 가격 차이가 상당히 나기 때문에 가격적 측면에서는 경쟁력이 있지만, 사실 주행품질 등을 동일한 선상에서 놓고 보기에는 무리가 많았던 점이 예시입니다.
그런데 이번에 새로 출시된 싼타페의 경우, 원래도 비슷한 세그먼트 차량 대비 실내외 옵션은 우월한 수준이었는데, 주행품질도 상당히 개선된 것을 체험할 수 있었습니다. 하지만 여전히 가격은 프리미엄 브랜드와 2배 가까이 나는 상황입니다. 물론 그 차이가 브랜드 가치에 기인한 것이라면 할 말이 없지만, 브랜드 가치의 차이를 감안해도 가격경쟁력이 있는 것은 분명하다고 생각합니다.
이런 변화를 감안할 때 분명 A에 해당하는 기업의 사업 경쟁력 자체는 개선될 것이라고 생각합니다. 아마도 SUV 라인업 확충이 어느정도 완료되는 2020년 즈음에는 확실히 실적 턴어라운드가 가시화될 것이라고 생각합니다.
하지만 B의 경우, 잘 모르겠습니다. 최근 자사주 소각을 발표하는 등 주주친화적인 행보를 보여주고 있기는 합니다만, 전반적으로 기업의 행태 자체가 주주 친화적인 세련된 움직임은 아니라고 생각합니다. 일례로, 얼마 전 실적 발표 때 아주 부진한 실적을 발표하여 당일 주가가 크게 하락한 적이 있었습니다. 그리고 다음날 자사주 소각 발표를 했습니다. 사실 저 같이 게으른 투자자들의 경우, 일단은 기다려보겠지만 아마 당일 실적 확인 후 포지션을 정리해버린 투자자들도 더러 있을 것이라고 생각합니다. 그리고 다음날 자사주 소각 발표로 주가가 다시 오릅니다. 사실 이런 발표는 동시에 하는 것이 주가 안정성을 제고하고, 동행하는 투자자들에게 예의를 다하는 것이 아닐까 싶어서 아쉬움이 남습니다.
이 밖에도 최근 현대모비스 분할 이슈에 대해서 고민을 하면서 중단기적으로는 현대글로비스가 유리해보이고, 장기적으로는 오너가가 지분을 가져가는 현대모비스가 유리해보여서 어떤 방식으로 대응을 해야할지 고민이 된다는 코멘트를 남긴 바 있습니다. 분명 현대모비스의 국내 A/S 부문에 대한 밸류에이션에는 불만이 있기 때문에 현대모비스의 주가가 단기적으로는 불리할 수 밖에 없다고 생각합니다. 그럼 현대글로비스로 가야할까요? 사실 중단기적으로는 그게 맞을 것 같습니다. 하지만 분명 모든 거래가 완료되는 시점이 도래하면, 오너가의 손이 아닌 기아차의 손에 있는 현대글로비스는 어떤 방식으로든 현대모비스에게 현금흐름이 유출될 것이라고 생각합니다. 캐쉬카우를 넘겨준 것은, 얼마든지 뽑아먹을 자신이 있기 때문일테니 말입니다. 사실 그래서 현대모비스 포지션을 그대로 홀드하고, 분할 합병 후 받는 글로비스의 주식을 매각하여 그 돈으로 존속 현대모비스에 추가 투자하는 방안으로 고민을 했습니다.
그런데 현대모비스, 현대글로비스의 분할합병에 대한 이해 제고를 목적으로 있었던 IR발표를 보고 접었습니다. 존속 현대모비스가 계획대로 경쟁력 있는 그룹의 코어가 되기 위해서는 그룹 차원의 유기적인 움직임이 있어야 한다고 생각합니다. 하지만 분할합병에 대한 이해 제고를 목적으로 하는 IR이 그룹 차원이 아니라 계열사 단위로 이루어졌으며, 현대모비스의 IR에서 존속 현대모비스가 가져간 사업 중에서 현재로서는 가장 눈에 띄는 친환경 구동계 사업에 대한 이야기가 별로 없는 등의 상황을 보고나니, 분명 현대차 그룹은 A는 개선될 것이 분명해보이는데, B가 개선될 것인지에 대해서는 확신할 수가 없으며, 그렇다고 현재의 B 수준이 특별히 개선되지 않아도 불만이 없는 수준은 아니라는 생각이 들어서 현대모비스 포지션을 전량 매도하였습니다.
현대차의 경우도 마찬가지로 생각하고 있습니다. 여전히 현대차의 사업에 대해서는 장기적으로 긍정적으로 생각합니다. 하지만 주주 정책 등에 대한 개선이 보이지 않는다면, 엘리엇 등의 이슈로 단기적으로 시장이 기회를 준다면 포지션을 정리하지 않을까 싶습니다.
3)현대중공업
어려운 시기를 보내고 있는 현대중공업입니다. 하지만 크게 불만은 없습니다. 애초에 2018년 실적이 엉망일 것이라는 것은 주지된 사실입니다. 그리고 현재 상황처럼 선가가 바닥에 가까운 상황에서 수주를 왕창 받아서 도크가 가득 차봐야 돈 되는 사업은 안된다고 생각합니다.
어차피 장기적으로는 조선소가 이기는 싸움이라고 생각합니다. 이미 대규모 조선소의 경우, 주주들에게 욕을 먹어가면서 수행한 유상증자로 버티기 위한 자본력이 충분합니다. 그리고 선주와 해운사의 경우, 2020년 IMO 환경규제가 발효되면, 스크러버를 추가하던지, MGO 연료를 사용하던지, LNG 추진 선박으로 교체를 하던지 선택을 해야만 합니다.
그런데, MGO 연료의 사용은 기본적으로 유가가 하향 안정되어야만 합리적인 선택지가 됩니다. 물론 미국의 셰일 혁명 등으로 인해서 장기적으로 유가가 하향 안정될 가능성도 존재합니다. 하지만 이번 유가 상승을 보면 알 수 있듯이, 원자재 가격은 얼마든지 요동칠 수 있는 변수입니다. 특히 석유 같은 원자재는 더러 투기적 수요로 인해 기록적인 상승을 기록하곤 합니다. 하지만 해운 서비스를 제공하는 기업들이 고객사에게 제시하는 가격은 원자재 수준의 변동성을 보일 수는 없다고 생각합니다. 특히 현대 해운산업처럼 정기선 시스템이 정착된 환경에서는 더더욱 말입니다. 그럼 제가 만약 해운기업의 경영자라면, 기업의 비용 중 상당한 비중을 차지하는 연료비를 변동성이 상당한 MGO 등으로 선택하기 부담스러울 것 같습니다.
스크러버 사용이라는 대안도 있습니다. 하지만 스크러버의 경우, 애초에 규제기관의 정책적 취지에 부합하는 방법론이 아닙니다. 청정한 연료를 사용함으로써, 환경오염을 줄이라는 것이 규제 기관의 정책적 취지인데, 더러운 연료를 사용하지만 정화장치를 추가함으로써, 배출가스를 줄이겠다는 접근법은 추가적인 규제 위험에 노출될 가능성이 있다고 생각합니다. 그리고 기본적으로 선박의 공간을 통해서 현금흐름을 창출하는 해운업의 특성상, 선박에 추가적인 장치를 장착하는 것은 여러가지 측면에서 효율성 저하의 원인이 될 것이라고 생각합니다. 보유하고 있는 선대의 연령이 낮은데, 대형선박이라서 스크럽처리해버기는 아까운 제한적인 경우가 아니라면 굳이 선택 할 이유가 적다고 생각합니다.
결론적으로 언제일지는 불확실하지만, 발주를 해야만 한다는 방향성은 확실하다고 생각합니다. 거기에 후판 가격이 오르는 등 대외적 악재는, 단기적으로는 악재가 되겠지만, 중장기적으로는 선가 인상의 당위가 되어줄 수 있다고 생각합니다. 어차피 세계 경제가 필요로하는 물동량은 장기적으로 점진적으로 증가하고, 중단기적으로는 정해져있습니다. 즉, 필요한 선박의 수량도 정해져있습니다. 그럼 어차피 수량이 정해져있다면, 당장 조금 더 어려워도 최대한 제 값을 받을 수 있을 때 터져나오는 것이 가장 좋은 상황이지 않을까 생각합니다. 물론 중간에 경쟁사들이 사라져주면 더 고마울테고 말입니다.
4)삼성전자우
삼성전자의 경우, 아니 삼성전자를 비롯한 반도체 기업들의 경우 숫자를 보면 황홀할 정도입니다. ROE는 높고, PER은 매우 낮습니다. 하지만 시장은 바보가 아닙니다. 이런 숫자는 이유가 있기 때문에 나옵니다. 만약에 미래에 ROE가 하락한다면, 그것도 상당히 큰 폭으로 하락한다면, 지금 숫자로는 확인할 수 없는 '정규화된 ROE(Normalised ROE)'는 현재 ROE에 비해서 훨씬 낮은 수준일테고, 현재 가격이 장기적으로 적정 ROE 수준에 맞는 가격이기 때문에, 단기적으로 ROE는 아주 높고, PER은 아주 낮은 것처럼 보이는 것이 합리적입니다.
그런데 한편으로 시장도 항상 맞는 것은 아닙니다. 그리고 전 이번에는 시장이 틀렸다고 생각합니다. 반도체에 대한 수요는 앞으로도 견조할 것이라고 생각합니다. 현대 사회에서 반도체라는 제품이 갖는 의미가 산업화 이전의 동양의 쌀이나 서양의 밀이 갖는 의미가 비슷하다고 생각하기 때문입니다. 그리고 견조한 수요에 비해서 공급은 제한적일 수 밖에 없다고 생각합니다. 새로운 시장 참여자가 나오기에는 너무 막대한 자본이 필요하고, 막대한 자본은 고스란히 리스크로써 작용하기 때문에 기대수익률이 썩 높게 나오지 않을 것이고, 막상 막대한 자본을 투자한다고 해서 기존 시장 참여자들을 따라갈 수 있는 기술격차 수준도 아니라고 생각하기 때문입니다.
사실 삼성전자에 대한 포지션은 투자라기 보다는 투기에 가깝습니다. 투자는 이미 시작하기 전에 확실하게 이긴 상황에서, 승전을 확인할 때만 기다리는 것인데, 삼성전자의 경우, 미래 반도체 수요에 대한 결과가 나오기 전까지는 아직 이긴 것도 진 것도 아니기 때문입니다. 다만, 깔고 있는 현금이나 주주정책의 방향성으로 볼 때, 만약에 조금 진다고 해도 크게 문제가 생길 투기는 아니라고 생각합니다.
5)세아베스틸
특별한 사항 없습니다.
6)태광
특별한 사항 없습니다.
7)조선선재
특별한 사항 없습니다.
8)롯데지주
특별한 사항 없습니다.
9)현대로보틱스
특별한 사항 없습니다.
3.기타
4월은 그대로 3월보다는 친절한 달이었습니다. 일단 배당금이 입금되었기 때문에, 현금기준으로 수익률을 측정하는 제게는 큰 부담이 없는 한달이었습니다. 요즘 남북관계에 대한 기대감이 고조되면서, 관련 기업들의 종목이 무서운 수준의 상승을 보여주고 있습니다. 사실 그런 시세를 볼 때면 조금씩 흔들리고, 혹하는 것도 사실이지만, 제가 할 수 있는 것은 기업의 현금창출능력을 보면서, 시장이 기회를 줄 때 조금씩 덕을 보는 투자라고 생각하기 때문에, 능력범위 밖으로는 나가지 않고 지금까지 처럼 열심히 투자를 해볼 생각입니다. ;)
투자의 의사결정은 전적으로 스스로 하실 것을 권하면서, 투자 책임은 전적으로 투자자 스스로에게 있음을 알립니다.
