〇Two Track 출구전략
美트럼프는 집권기간 내 성장률 4%대 목표를 설정하고 재선의지도 강한 편이다. 금리인상과 자산매각이라는 이원적(Two Track)인 출구전략을 현재 추진하고 있다. 연준(FED)의 가치모형에선 현재 주가는 금융위기 이전 수준인 한편 부동산 가격은 금융위기 이전 수준보다 더 올라 있어서 자산시장의 거품(Bubble)발생 문제로 FED는 수익률곡선 논쟁에 민감하게 반응하는 편이다.
〇Yield Curve 평준화 논쟁
요즘 월가에선 美中 무역마찰에 이어 수익률곡선(yield curve)의 평준화(평편함)가 가장 큰 이슈다. 그 의미와 해석을 놓고 논쟁이 한창이다. 이럼에 따라 美 경제와 증시를 보는 눈도 엇갈린다. New Normal시대의 특징은 통화정책 잣대 논쟁이 되고 있는 수익률과 필립스 곡선 등이 평준(탄)화하고 있는 점이다. 최근 들어 美국채 장단기 금리 상호간 격차가 줄어들어 그 차이가 0.3%
미만이다. 美 FED위원은 이 차이가 0.6% 밑으로 떨어지면 예의주시한다. 이는 美경기를 파악하고 예측하는 데 수익률 곡선이 그만큼 중요하기 때문이다. 참고로 수익률 곡선이 양(+)의 기울기일 경우 투자에 유리한 환경이 지속될 것으로 예상할 수 있어 경기회복을, 반대로 수익률이 역전돼 음(−)의 기울기일 경우 차입비용 증가로 경기침체 가능성이 높다는 의미다.
〇장단기 금리차이 문제
美국채의 장단기 금리차가 줄어드는 이유는 1Q 성장률 2%, 작년 3Q 이후 2분기 연속 둔화세이기 때문이다. 구조적 장기침체에 빠질 것을 우려하는 일부의 목소리도 존재한다. 美경기 회복세를 감안한다면 장단기 금리격차가 벌어지는 것이 정상이다. FED가 금리인상을 하면 단기채의 금리가 오른다.
특히 2년 물 국채금리가 민감한 반응을 보인다. 美中마찰이 장기채 매입을 촉진할 경우 장기채 금리는 하락한다. 美연방준비제도(FED)는 불확실성은 존재하지만 미국경기에 대한 매파(Hawk)입장을 반영하여 올 3월과 6월 이어 하반기에도 2차례(9월과 12월) 금리를 인상할 것으로 보인다.
〇단고장저 현상과 경기침체
계량분석한 경기예측모형으로 가장 정확하고 유용한 것이 수익률곡선 스프레드(Spread)이다. 특히 장단기 금리차이의 수준(level)이 변화(change)보다 예측력이 더 우수하며 실물경기보다 4~6분기를 선행하는 것으로 분석•추정한다. 1960년 이후 15차례 걸쳐 장단기 금리차이가 마이너스(−) 즉
｢단고장저 현상｣이 발생하여 대부분 경기침체를 수반한 바 있고 특히 70년대 이후엔 예외가 없는 상황이다. 가치투자의 대명사이며 전설인 워런 버핏과 세기의 최고 펀드매니저 조지소로스는 투자판단할 경우에 장단기 금리차이의 경기예측력을 가장 많이 활용한다고 한다.
〇Eccles’s failure
수익률곡선의 유용성을 믿는 FED 위원은 금리인상과 보유자산 매각을 신중히 추진해야 한다는 입장이다. 최근처럼 수익률곡선이 평준화되는 상황에서 출구전략을 성급하게 추진하다간 지난 10년간 어렵게 회복시켜 놓은 경기를 진단오류로 인해 다시 망치는 1930년대의 에클스 실수(Eccles’s failure)를 저지를 수 있다고 주장한다. 참고로 에클스는 대공황 당시의 FED의장인 인물
이다. 하지만 버냉키와 옐런 전 FED 의장, 그리고 현재 FED 위원 중 일부는 과잉저축 때문에 수익률곡선(Yield Curve)이 왜곡(歪曲)된 점을 강조한다. 특히 금융위기 이후처럼 금융과 실물경제 상호간의 연계성이 떨어진 여건에서 양적완화로 유동성이 많이 풀린 경우의 수익률곡선 형태로 경기를 판단하다간 그린스펀 실수(Greenspan’s failure)를 겪을 수 있다고 반박주장한다.
〇통화정책의 범위
한때 세계경제의 대통령으로 칭송받은 앨런 그린스펀 전 FED 의장이 경기진단 실수로 2008년 Global 금융위기 주범으로 몰리게 된다. 장단기 금리차를 유용하게 활용한 그린스펀 독트린은 실물경기만 감안하여 통화정책을 추진하는 한편 금융위기 이후 버냉키 독트린 하에서는 경기예측력이 크게 퇴색한
탓으로 국채 등의 자산시장까지 감안하여 통화정책을 추진한다. 그린스펀 독트린 방식대로 2004년 초까지 정책금리를 빠른 속도로 연 1%까지 내리다가 그 후 인상 국면에 들어가나 오히려 중국의 美국채 매입의 급증으로 시장금리는 더 떨어진다(그린스펀 수수께끼).
〇논쟁의 핵심
경기가 회복되고 있을 때 출구전략을 정상대로 추진해 놓아야 이후에 닥칠 침체국면에서 FED가 운신의 폭이 넓을 수 있다. 이점은 최근 수익률곡선 평준화 현상을 놓고 벌이는 논쟁의 핵심이다. 판단은 쉽지 않다. 금융위기 직후 美경기 진단을 놓고 래리 서머스 하버드대 교수와 버냉키 전 FED 의장 간 설전(일명 21세기 블로그 전쟁)이 아직도 지속되고 있는바 결말이 어떻게 나오느냐에 따라 연준(FED)의 출구전략과 美경기, 그리고 세계증시의 앞날이 결정될 것으로 본다.
〇통화정책의 변화 가능성
장단기 금리차이가 축소되는 것이 경기침체를 예고한다면 미국의 연방준비제도가 그동안 금리를 올려온 것이 잘못된 것인가(수익률곡선 평준화 문제) 그리고 물가가 낮은 여건에서 금리인상의 적절성 여부를 지적한다(필립스곡선 정상화문제). 두 개념의 혼선이 발생한바 앞으로 Two Track 즉 금리인상
과 보유자산 매각추진에 FED(연준)는 신중해야 할 것이다. 현 FED의장 제롬 파월은 중립성향의 인물로 통화정책 혼선을 우려한다. Two Track은 성급한 이원적 출구전략이란 관점에서 볼 경우 FED의 통화정책 정상화(금융긴축)에 변화 가능성이 존재한다. 세상은 늘 변한다.
읽어 주셔서 감사합니다.