역자서문

본 글은 Medium에 기고된 Crypto Bro의 So how much is Kyber really worth — should you buy KNC now?의 번역입니다.

전통적인 기업가치평가 방법을 이용하여 꽤나 적절하게 토큰의 경제적 가치를 분석한 드물게 매우 좋은 사례인 것 같아 공유드립니다.

주식과는 다르게 토큰의 경제모델은 훨씬 더 복잡하고, 프로젝트마다 매우 달라 정확히 분석하기가 어렵습니다.

앞으로 이런시도가 더 늘어나서 좀 더 객관적으로 프로젝트를 평가하고 투자할 수 있게 되면 좋겠습니다.

p.s. 본문에 등장하는 가정들은 엄밀한 사고를 통해 도출된 것은 아니므로, 결과적인 수치에 너무 집착하지는 않기를 권장드립니다.

역자1줄요약

2019년에 KNC 1개는 11.59달러의 가치를 지닐 것으로 보지만, 많은 가정들이 따라오므로 이 도구를 통해 각각 가정을 조정하고 스스로 결론을 내보자.

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카이버는 실제로 얼마나 가치가 있을까요. KNC를 지금 사야할까요? (번역)

카이버 네트워크 크리스탈(KNC)의 가치평가 분석

소개:

카이버 네트워크는 9월에 가장 기대되던 ICO중 하나였습니다. 카이버는 보장된 유동성을 통해 즉각적인 온체인(On-chain) 거래를 가능케 하는 탈중앙화 거래소를 만들고 있습니다. (즉, 당신의 주문에 응하는 상대방이 있는지에 대해서 고민할 필요가 없습니다.) 또한 비탈릭이 공개적으로 고문이 되기를 승낙한 마지막 프로젝트이기도 합니다. 이 프로젝트는 세계에서 가장 많은 3만명이상의 멤버가 소속된 슬랙그룹을 통해 많은 추종자를 거느리고 있기도 합니다.

KNC는 9월 24일부터 거래가 가능해졌기 때문에, 가격이 급격하게 상승했고 지금은 ICO 가격의 3배-5배 근처에서 거래되고 있습니다. (ICO가격: 0.00167 ETH / 1 KNC) KNC는 과대평가 되고 있는지, 아니면 아직 그 본질에 비해 싼 것인지 궁금하지 않나요?

이 글에서 우리는 KNC 토큰 보유자가 받게될 잠재적 화폐수익을 분석하고, KNC의 시가총액을 추정하여 그 질문에 답해보려 합니다. 또한 당신이 가정을 바꾸어가면서 KNC 가격에 대해 스스로 결론을 내릴 수 있도록 인터렉티브한 도구도 만들어두었습니다.

고지사항: 이 글은 우리의 의견으로 이루어져있고, 정보를 제공하기 위한 목적입니다.. 투자 조언으로서의 의도가 아닙니다. 투자 조언을 위해서라면 적법한 라이센스를 보유한 전문가를 찾으십시오.

가치평가 분석

KNC의 가치를 평가하는 첫 번째 단계는 그 유용성을 이해하는 것입니다. 이를 위해 카이버 백서에서 발췌한 아래의 내용을 살펴보겠습니다.

운영을 개시하기 전에, 카이버네트워크 보유분(KyberNetwork reserves)은 KNC토큰을 미리 사서 보유해야합니다. 모든 거래에 거래량의 일부가 보유분에 의해서 KNC형태로 카이버네트워크 플랫폼에 지불될 것입니다. 이 작은 비용은 카이버네트워크에서의 거래행위로부터 수익을 얻고 이를 운영할 권리에 대한 보상으로서 보유분이 지불하는 금액입니다. 비용으로 수거된 KNC 토큰들은 운영비용과 파트너들 지원에 쓰이는 것 이외에는 소각될 것입니다. 즉 유통에서 제외됩니다. 토큰 소각은 순환되는 총공급을 줄이므로써 남은 KNC 토큰들의 가치를 잠재적으로 상승시킬 수 있습니다. 네트워크 비용을 계산하기 위해서 KNC와 ETH의 교환비율은 KNC 운영자들에 의해서 카이버 컨트랙트로 자주 업데이트 될 것이며, 이는 다양한 거래소에서의 거래비율에 근거할 것 입니다.

요약하자면:

• KNC는 카이버 플랫폼을 사용하기 위한 수수료로서 보유분 관리자에게 필요합니다.
• 운영비용을 제외한 수익금은 공개시장에서 KNC를 다시 사는데 사용될 것입니다. (기본적으로 자사주 매입 구조)

자사주 매입 구조에 대해서 간단히 적고 가자면, 자사주매입은 이익을 토큰/주식 보유자에게 환원한다는 점에서 배당과 유사합니다. 두 방법은 각각 장단점이 있는데, 배당보다 자사주매입이 좋은 점은 다음과 같습니다.

• 쉬운 집행: 공개시장에서 토큰을 다시 사는 것은 각 개인들의 지갑으로 배당을 보내고 큰 수수료를 내야하는 것보다는 훨씬 쉽습니다.
• 버려지는 가치가 없음: 토큰이 안에 있는데 개인키를 잃어버린 경우, 거기 지급된 배당은 현실적으로 영영 잃어버리게 됩니다.

하지만 자사주 매입에도 단점이 존재합니다. 자사주 매입은 공개시장에서 일어나기 때문에, 가격이 과대평가 된 시점이라면 주주들은 그냥 배당을 받고 이를 다른 곳에 투자하는 것이 더 이득일 것입니다.

순수가치 자산에 대해서, 기업가치를 평가하는 방법 중 하나는 현금흐름할인법(Discounted Free Cash Flow method, DCF)입니다. 하지만, KNC 토큰의 보유자는 사실 카이버의 주주인 것은 아닙니다. 그들은 회사의 잉여현금흐름이나 자산에 대한 청구권이 없습니다. 다만 플랫폼 수수료에서 운영요금을 제외한 나머지에 대해서만 권리를 가집니다. 이 기법을 사용하려면 할인율이나 영구성장율등에 대한 가정을 해야하는데 이 또한 정확하게 하기가 어렵습니다.

대안적으로 KNC를 채권이나 고배당 주식처럼 정기적인 보상을 주는 안정된 상태의 사업으로 생각해보면 어떨까 합니다. 그러면 투자자가 받을 수 있는 1) 보상의 크기 2) 가격 배수 (또는 배당 수익)에 기초하여 KNC의 가치를 추정해 볼 수 있습니다.

이런 배경지식 아래, 이제 아래와 같이 KNC의 가치를 추정하는 공식을 만들 수 있습니다.

KNC 시가총액 = 가격 배수 * 연간 자사주매입량

각 요소를 하나하나 들여다 보겠습니다.

i) 가격 배수: 증권시장에서 PE(주가수익비율) 이나 주가 EBITDA 비율은 비교가치평가에 사용됩니다. 예를들어 분석가가 비공개 기업의 가치를 추산한다면, 그는 비교할만한 공개기업들의 EBITDA 비율을 먼저 계산해볼 것입니다. 그리고 나서 이 배수들을 해당기업에 적용하여 기업가치의 범위를 산정할 것입니다. 카이버에도 한번 비슷하게 적용해보겠습니다.

분석의 목적을 달성하기 위해 카이버의 자사주매입을 일종의 배당으로 간주하겠습니다. 암호화폐가 널리 채택되고 거래량이 안정적인 장기적 관점에서 주가 배수 범위는 최대 20정도가 합리적입니다. (1/20 = 5%의 배당수익과 동등하며, 이는 안정적인 수익이 나오는 대형 우량주의 일반적인 범위입니다.) 단기적인 관점에서 사람들은 미래 성장에 대한 기대감으로 더 높은 배수를 지불할 용의가 있을지도 모르겠습니다.

ii) 연간 자사주매입량: 연간 자사주매입량을 추산하기 위해 공식을 더 세분화 해야합니다.

연간 자사주매입량 = (암호화폐 시장 거래량 * 카이버의 시장점유율 * 요금%) - 운영비용

iii) 암호화폐 시장 거래량: 단기적으로 볼때 카이버는 ERC20 토큰 거래만 지원할 것입니다. 중기(2019)로 볼 때 크로스체인 거래를 지원하기 시작할 것입니다. 카이버의 시장 규모를 추산하기 위해, 모든 암호화폐-암호화폐 거래를 들여다보겠습니다. (카이버는 암호화페-법정화폐 거래는 지원할 수 없을 것입니다.) CoinMarketcap 데이터에 따르면 현재 일간 암호화폐-암호화폐 거래량은 8억 5천만 달러 규모입니다.

크로스체인 거래는 2019년에야 가능할 것이기 때문에, 우리는 그 때의 거래량를 따져보려 합니다. 이를 위해 지난 몇년간의 거래량 성장율 기록을 살펴보겠습니다.

거래량은 2017년에 1억달러 수준에서 10억달러로 10배가까이 크개 증가해오고 있습니다. 2015 1분기에서 2017년 2분기까지 연간평균성장률은 400%에 달합니다. 이 정도 속도를 유지하며 계속 거래가 성장할 수 있을까요? 많은 요소들에 달려있고, 정부의 어떤 행동도 시장에 큰 영향을 줄 수 있습니다. 하지만 암호화폐의 거래활동은 다른 자산에 비교할 때 아직 미미한 수준입니다. 예를들어 뉴욕증권거래소(NYSE)의 일일 거래량은 2천억 달러에 달합니다. 따라서 뉴욕증권거래소에 비교할 때 비트코인의 거래량은 단 0.5% 수준인 것입니다.

기본적으로 거래활동이 점차 증가하여 2년내에 현재의 5배에서 10배정도 수준이 될것이라고 믿습니다.(120% - 220%의 연간성장율) 이는 암호화폐-암호화폐 일간 거래량이 40억 달러에서 80억달러 정도가 될 것이라는 뜻입니다. 그 중간값이 60억달러는 이 분석에서 사용하면, 2019년에 카이버가 크로스체인 거래를 출시할 2019년에는 연간 2조의 거래량이 됩니다.

iv) 카이버 시장 점유율: CoinMarketcap에서 가져온 정보에 따르면 가장 큰 거래소들의 시장점유율은 아래와 같습니다.(암호화폐-법정화폐 거래는 제외)

만약 카이버가 제대로 돌아가기만 하면, 상위 10개의 거래소 중 하나가 될 수 있고 5%정도의 점유율을 가질 수 있다고 생각합니다. 특히나 제네릭 토큰을 위한 결제 API가 마음에 듭니다. 더 여러가지 토큰이 생성될 수록, 즉각적인 거래 서비스 통합은 특정 화폐(e.g. ETH)를 얻고자 하는 상인들에게 도움이 됟ㄹ 것입니다. 이 결제 서비스는 다른 기존 거래소 대비 카이버의 규모를 크게 올려줄 수 있습니다.

iv) 카이버 플랫폼 수수료: 중앙화된 거래소는 거래금액의 0.25%가량의 수수료를 부과합니다. 장기적으로 경쟁이 심해지고 더 나은 탈중앙화거래소가 확산되기 시작하면서 이 수수료는 낮아질 것이라고 봅니다. 카이버가 수수료를 얼마로 할지는 아직 구체화되지 안았지만, 0.1%정도의 범위가 경쟁력있고 합리적일 것 같습니다. 사실 이 값은 카이버가 백서에서 예시로 사용하기도 했습니다, 이 분석에서도 같은 값을 가정해보도록 하겠습니다.

v) 운영비용: 카이버는 플랫폼 수수료로 받은 돈을 이용해서 운영비용을 지불 할 것입니다. 남은 부분은 공개시장에서 KNC 토큰을 다시 구매하는데 사용될 것입니다. 운영비용은 추산하기 어렵습니다. 보통 기술 기업들은 그들의 기업단계, 사업의 속성, 효율성 등에 따라 20% - 40%의 운영비용 범위를 가집니다. 카이버의 경우에는 수익의 20%-30%사이가 될 것이라고 예상합니다. 기술이 일단 개발되고 나면 DEX를 운영하는 것은 단순하고 상당히 비용효율적입니다. 대부분의 운영비용은 인력과 마케팅 비용일 것이며 (e.g. 플랫폼에 상인을 가입시키는 것) 카이버가 규모를 늘려나가면서 운영비용은 느리게 상승할 것이기에, 25%정도가 합리적인 수치라고 생각합니다.

계산의 재료들을 요약하면 아래와 같습니다.

• 가격 배수: 20
• 암호화폐-암호화폐 연간 거래량: 2조 달러
• 카이버 시장 점유율: 5%
• 카이버 플랫폼 수수료: 0.1%
• 운영비용: 수익의 25%

이들을 다시 공식에 적용하면, 카이버의 시가총액 가치평가액은 16억 달러입니다.

따라서 KNC 가격이 ICO 이후로 이미 오르긴 했지만, 현재 가격 대비 아직 더 오를 잠재성이 있습니다. (2017년 9월 27일 기준 2억 5천만달러 시가총액 기준)

역주: 시가총액 16억 달러 기준 KNC 1개의 가격은 11.59달러입니다.

하지만, 아직 이 가치평가를 달성하기 위해서는 많은 실행 위험이 존재합니다 - 예를들어 좋은 UX/UI 그리고 소비자 경험, 보유분 관리자의 타 거래소 대비 경쟁력있는 요금 제공, 크로스체인 거래 프로토콜 구현 능력, 경쟁자 대비 시장에 내놓는 속도 등이 있습니다.

이 가치평가는 위에서 가정된 수치들로부터 도출되었지만, 이 가정들에 동의하지 않으실 수도 있습니다. 그래서 인터렉티브 도구를 Tableau에 만들어 두었으니 스스로의 가정으로 직접 결론을 내어보실 수 있습니다. 모든 가정은 우측 패널에 목록화되어있습니다. 당신의 생각과 피드백을 코멘트로 남겨주세요.

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